Buscar sólo en este departamento
China le ve las orejas al lobo
Este miércoles seis de los más importantes bancos centrales del mundo se coordinaron para intervenir en el mercado. ¿El objetivo? Hacer más barata la obtención de dólares en aquellos lugares en donde se notaban carencias en las últimas semanas, por ejemplo en la Eurozona. Las bolsas se sienten aliviadas y los titulares al respecto empiezan a circular, el optimismo se impone, todo el mundo parece feliz aunque en 2008 dicha acción fuese el preludio de grandes dificultades. Un movimiento de mucha importancia, pero no menos que el que realizó el PBoC aunque éste con menos comentarios. El miércoles el Banco Central Chino rebajó los requisitos de reservas (RRR) 50pb, dejándolo en el 21% para grandes entidades, siguiendo la estela dejada la semana pasada cuando hizo lo mismo entre ciertas entidades locales.

¿Qué quiere decir este movimiento? Puede parecer una perogrullada y no lo es, al menos según las estadísticas oficiales: las autoridades han dejado de lado la inflación para preocuparse por el crecimiento. ¿Y por qué no es una perogrullada? Pues verán, según cifras oficiales el PIB creció intertrimestralmente un 2.1%, 2.2% y 2.3% en el primer, segundo y tercer trimestre respectivamente, es decir, oficialmente China estaba en expansión a pesar de que el crecimiento interanual se desacelerase. Ya no, ahora oficialmente.

Las cifras del último trimestre deberían de darnos un crecimiento interanual inferior a la barrera psicológica del 9%. En concreto UBS espera en su escenario base un 8.5% ¡y un 7.7% para el primer trimestre de 2012! Estaríamos hablando de una desaceleración intertrimestral que situaría el crecimiento en 1.95% y 1.5% respectivamente, lo cual, anualizándolo nos situaría en un porcentaje inferior al 7% que para algunos es algo así como una línea roja. La rapidez con la que han cambiado de opinión las autoridades respecto al “tightening” hace pensar que la economía tiene problemas, se manifiesten en forma de “soft" o "hard landing”, que es desde mi punto un concepto totalmente subjetivo. Lo que está quedando descartado es el “perfect landing”.



El PMI manufacturero de HSBC se situó en 47.7 puntos señalando una caída notable. Si bien más preocupante es el hecho de que el indicador oficial de China Federation of Logistics and Purchasing mostrase, además de una contracción en la manufactura, cifras negativas en lo concerniente a la exportación y en pedidos. Indicadores puramente orientativos pero que muestran que el frenazo se está notando actualmente.

¿Y ahora qué?

Como ya hemos comentado numerosas veces el frenazo mundial provocó un gran estímulo en forma de infraestructuras y ladrillo en el país asiático, así pasaron a depender de su capacidad de endeudarse en lugar de depender de la capacidad de consumo de occidente. Y eso es un problema, porque si bien todos los países exportadores dependen de “cómo va el mundo” en el caso chino estamos ante algo “dramático” dado su irrisorio consumo privado del 35%.



Aquí tenemos datos de las diferentes partidas que componen el PIB de Alemania y de China. Los datos del primero pueden encontrarlos aquí, y los segundos aquí. Como puede observarse en un período de dificultades como fue el año 2009 en el país germano pueden tirar de consumo privado si lo desean, mientras que en el país asiático éste sigue siendo muy reducido y si quieren crecer deben “invertir”, esto es ladrillo e infraestructuras, lo que supone casi el 50% de su PIB. Dado que estas cifras no son sostenibles mucho tiempo, ¿qué harán ahora que el mundo vuelve a desacelerarse?

Podríamos pensar que lanzar otro gran estímulo, pero si bien algo harán tengo mis discrepancias con dicho argumento. Por una parte el ciclo inmobiliario es “lento”, cuando los precios están creciendo es muy complicado frenarlos, y viceversa, cuando se percibe burbuja y comienzan a frenarse, reactivarlos no es sencillo. Todo parece indicar que el “Turning Point” ha llegado y ahora queda enfrentarse a la bajada, algo que seguramente se intentará minimizar con medidas paliativas pero que será difícil de parar.

Y por otra parte, lo que es aún más importante, China ya tiene suficientes problemas con la deuda, ¿vamos a inyectar aún más para solucionarlo? Aunque estamos acostumbrados a ver de todo en el mundo actual no parece ni lo más sensato ni lo más probable. Si tenemos en cuenta deudas del gobierno central, local y de ciertas instituciones como el Ministerio del Ferrocarril, las cifras hablan de un ratio aproximado de deuda entre PIB del 70%. Además, aunque los hogares poseen una gran capacidad de ahorro, se dice que la deuda corporativa rondaría el 100% del PIB. ¿Hay margen para endeudarse más? Sí, pero creo que ese margen estará mejor usado en soportar los problemas que se avecinan y no da para muchas más alegrías.

Un resumen absolutamente genial en esta gráfica (para enmarcar) de Credit Suisse.



Aquí podemos observar los préstamos realizados a los diferentes sectores existentes. Los más controvertidos los 12 billones de RMB a gobiernos locales, los 6,4 billones al Real Estate, los 2.7 billones a PYMES o los 10.7 billones fuera de balance. Pero además de ponernos las cifras Credit Suisse nos sitúa en cuatro diferentes escenarios en función de si somos optimistas, pesimistas o nos situamos por la mitad.

Si observamos con detenimiento veremos que la partida más preocupante es la que concierne a los gobiernos locales, lo que serían las “autonomías” chinas, responsables de gran parte del estímulo vivido y con una relación de gasto con respecto al gobierno central de 4 a 1. Estamos ante una pieza clave en esta partida de ajedrez. Como estos organismos no tenían capacidad de emitir deuda hasta ahora (algo que parece que está en trámites de cambiar) lo que hacían para realizar los proyectos deseados era crear vehículos, LGFV, que emitían deuda por si mismos y que pagarían con los futuros beneficios existentes del proyecto.

Pues bien, parece ser que entre una cuarta y una tercera parte de estos instrumentos no dispone de cashflow suficiente para hacer frente a los compromisos, y hay que decir que un 40% de la deuda vence entre 2011 y 2012. Si nos centramos en la parte no formulada a través de LGFV casi la mitad de los ingresos fiscales viene de la recalificación y compraventa de terrenos, ingresos que podrían verse en peligro si realmente estamos ante un punto de inflexión en el Real Estate como así parece. No pinta nada bien.

Podríamos hablar del “prIvate lending” llegando a triple dígito en algunos casos en las PYMES, o de las dificultades que pueden encontrar los promotores para satisfacer sus obligaciones con un cambio de ciclo, pero en resumidas cuentas el escenario “Base (high)” se muestra como un buen punto de partida. Así nos situaríamos en un 12% de morosidad, algo de lo que Fitch nos avisaba hace unos meses (añaden ahora que dependerá de las ayudas del gobierno central), superando los 6 billones de yuanes. Cifra que, siendo un escenario base, es superior a todo el capital del sistema financiero…



Obviamente no todo lo que se declara en morosidad se pierde, y en función del ratio de recuperación de dichos préstamos fallidos podríamos ver más o menos problemas. No obstante también es cierto que estas cifras son contando lo que ya se sabe, es posible que la opacidad china aún tenga nuevas sorpresas. En cualquier caso mi visión es que el gobierno central tendrá que intervenir, más aún de lo que lo ha hecho haciéndose cargo de deuda local por el 8% del PIB o comprando acciones de varios bancos para que su cotización no se desplomase. Así, la deuda tras este “ciclo”, será mucho mayor situándose ya en niveles importantes. No sería muy recomendable realizar un nuevo gran estímulo que pudiese dar al traste con todo lo andado hasta ahora, que ha sido mucho.

Pueden preguntarse cómo es posible todo esto en un país en donde el ahorro está en ratios estratosféricos para occidente y los niveles de morosidad rondando el 1-2% e incluso bajando según los últimos datos publicados (1.84% en septiembre). En lo primero influye notoriamente la desigualdad existente, según el coeficiente de Gini superior a países como Estados Unidos, a pesar del ahorro el ciudadano medio no puede permitirse los actuales precios. En lo segundo influye la clasificación de los préstamos que se realiza en el país asiático, divididos en cinco bloques (normal, special mention, sub-standard, doubt, loss) y siendo los tres últimos NPL (non-performing loans, morosidad). Si bien la diferencia entre “normal” y “doubt” o “loss” está clara, “special mention” y “sub-standard” es dejado al criterio de las entidades, pudiendo suponer por ejemplo que alguien que no tiene dinero para pagar pero refinancia constantemente es un “special mention” pero no “sub-standard” y por tanto no contabilizado como NPL. Según estimaciones de Credit Suisse, un ratio más homogéneo de morosidad estaría en torno al 4.9%.

No sabemos cómo acabará todo esto pero, viendo que las cosas en occidente se están complicando y que la compraventa de viviendas en el país está descendiendo a doble dígito, podemos inferir problemas futuros. De no poder seguir con cifras cercanas al 50% sobre PIB de inversión, algo que sería francamente difícil de conseguir, lo normal sería que su PIB pasase a crecer a cifras altas pero más “occidentalizadas” muy pronto (lo que no quiere decir ahora mismo). ¿Hard, soft landing? Según la opinión de cada quien, otra cosa son los efectos colaterales en terceros países, pero eso queda para otro capítulo.

Fuente: El Confidencial
© Copyright - CROEM. C/ Acisclo Díaz, 5C. 30005 Murcia · Tlf. 968293800 · Fax 968283069

· Aviso legal · Política de Protección de Datos · Política de Privacidad ·